Trend Following

Quase todo livro clássico de investimento é escrito por quem geriu dinheiro. Este não. "Trend Following" nasceu de um pesquisador obstinado que passou anos atrás de gente que ganhava dinheiro seguindo preço, sem opinião sobre empresa, economia ou futuro — e que, em geral, não tinha o menor interesse em dar entrevista. O livro é o retrato dessa tribo, feito por um estranho que insistiu até ser recebido.

Quem é Michael Covel

Michael Covel é americano e não é gestor de fundos. Ganhou projeção a partir do fim dos anos 1990 como pesquisador e divulgador do tema: criou o site TurtleTrader.com, depois rebatizado trendfollowing.com, reuniu material disperso sobre gestores que operavam por sistemas mecânicos, entrevistou, organizou, catalogou. Em 2004 publicou o livro que o tornou conhecido. Depois vieram outros títulos, o documentário "Broke: The New American Dream", de 2009, e o podcast Trend Following Radio, lançado em 2012, com entrevistas longas de gente do ramo.

Isso importa para ler o livro corretamente. Covel não apresenta um histórico próprio de retornos, não descreve um fundo que administrou, não mostra extrato. A autoridade dele é de segunda ordem: vem de ter organizado a evidência pública sobre terceiros — resultados de fundos de futuros gerenciados, cartas a cotistas, entrevistas, documentos de registro — e de ter transformado isso num argumento coerente. É reportagem aplicada a uma estratégia, não confissão de um operador.

A tribo tem nomes, e o livro os exibe. Bill Dunn, da Dunn Capital, na Flórida. John W. Henry, cujo nome ficaria mais conhecido do grande público por ter comprado o Boston Red Sox em 2002 do que pelos fundos de futuros que o enriqueceram. Ed Seykota, figura quase mitológica entre operadores sistemáticos desde os anos 1970. Campbell & Company, uma das casas mais antigas do setor. São gestores de perfis diferentes que partilham uma mesma recusa: nenhum deles vende previsão.

Há um ganho e uma perda em ser contada por um de fora. O ganho é que alguém de fora enxerga o padrão que os de dentro acham óbvio demais para explicar; esses gestores, em geral, não escreviam livros, e a leitura mais plausível é que considerassem o método simples demais para render um e pouco interessante divulgá-lo para concorrentes que operariam os mesmos mercados. Covel fez a tradução que eles não fariam. A perda é que quem nunca precisou sustentar uma sequência longa de operações perdedoras com dinheiro de cliente tende a tratar a dor como obstáculo moral, quando ela é um fato técnico com consequência financeira.

O leitor encontra aqui um autor com vocação de advogado de defesa. Covel não está equilibrando argumentos; está provando uma tese contra um meio profissional que considera o método amadorismo gráfico. Isso dá energia ao texto e exige do leitor um desconto permanente.

O momento do mercado: 2000–2002 no espelho

O livro sai em 2004, e a data é parte do argumento. Entre março de 2000 e outubro de 2002, o Nasdaq perdeu a maior parte do seu valor e o S&P 500 encadeou três anos consecutivos de queda — sequência que não se via desde 1939–1941. Toda a pedagogia construída nos anos 1990 — compre bons negócios, não olhe a cotação, o longo prazo resolve — tinha acabado de infligir uma lesão profunda em investidores comuns e em fundos de pensão. O Nasdaq Composite fechou em 5.048 pontos em 10 de março de 2000 e só voltou a esse nível em abril de 2015: quinze anos para recuperar o valor nominal.

Foi nesse intervalo que vários fundos sistemáticos de futuros tiveram anos bons — 2002, em particular, foi um ano forte para os gestores de tendência, enquanto a bolsa americana afundava. O mecanismo não tem nada de mágico: um sistema que fica vendido quando o preço cai de forma persistente ganha em mercado de baixa, e uma queda que se arrasta por dois anos e meio é a definição literal de tendência. Enquanto o investidor em ações atravessava o deserto, o sistema mecânico seguia o movimento no sentido em que ele ia.

Esse contraste é o argumento de venda do livro, e Covel o usa com força. A mensagem implícita é desconfortável e eficaz: se a sua estratégia depende de o mercado subir para funcionar, você não tem uma estratégia, tem uma aposta direcional disfarçada de filosofia. O seguimento de tendência, por construção, não precisa de alta — precisa de movimento.

Guarde a data também pelo motivo oposto, que volta no capítulo cinco. Um livro publicado logo depois do melhor argumento possível a favor de uma ideia tende a mostrar essa ideia no seu melhor momento. Os anos seguintes, com bancos centrais empurrando juros para o chão e comprimindo volatilidade por mais de uma década, foram bem menos generosos com o método.

Contra quem o livro briga

"Trend Following" é um livro de oposição. Define-se por quatro adversários.

O primeiro é a análise fundamentalista. Covel não nega que empresas tenham lucro e valor; nega que estimar esse valor sirva para decidir quando entrar e quando sair. O núcleo do argumento é duro: milhares de analistas profissionais, com os mesmos balanços e modelos parecidos, produzem estimativas que se anulam, enquanto o preço já incorporou o que eles vão concluir. Se todo mundo sabe que a empresa é boa, a bondade da empresa está no preço.

O segundo é a previsão macroeconômica. Juro, inflação, eleição, guerra. A experiência brasileira ilustra o ponto melhor que qualquer exemplo americano. Em 2002, enquanto a eleição presidencial se desenhava, o mercado precificou um desastre: o dólar disparou e os ativos brasileiros foram castigados por meses. O resultado veio como boa parte das pesquisas indicava, Lula foi eleito em outubro — e o Ibovespa e o real passaram 2003 em forte recuperação, no sentido contrário ao que o consenso de meses antes sustentava. Quem acertou o evento e montou a posição pela narrativa perdeu nos dois tempos: primeiro na espera, depois na virada.

O terceiro adversário é mais sutil: a exigência de entender. A cultura do investidor sério diz que você só deve comprar o que compreende. O seguidor de tendência inverte isso e sustenta que compreender é opcional, desde que o risco esteja definido. Quando um ativo sobe oito semanas seguidas com volume crescente, alguma coisa está acontecendo — e a explicação, quando chega ao jornal, chega depois. A tese central do autor é que o preço é a informação que já contém todas as outras, e que esperar pela explicação é escolher chegar atrasado.

O quarto adversário é a indústria que vive de prever. Covel tem alvo preferido nos fundos que cobram taxa alta para entregar algo parecido com o índice, embrulhado em relatório macro e visita a empresa. O argumento é de economia simples: quem cobra pelo serviço de previsão precisa produzir previsões continuamente, mesmo quando não tem nada a dizer, e o cliente paga pelo ruído. Um sistema que não prevê nada é também um sistema que não tem o que vender além do próprio resultado.

Registre a tensão interna, porque é ela que torna o livro interessante. Covel defende um método que compra o que já subiu muito — o oposto exato do instinto de comprar barato. E defende isso sabendo que, na maioria das vezes, a compra no rompimento vai dar errado. A defesa só fecha se o leitor aceitar a aritmética do próximo capítulo.

O que o livro é de verdade

Quem abre "Trend Following" esperando o código-fonte sai frustrado, e essa é a reclamação que mais se repete entre leitores que esperavam um manual. Não há capítulo com parâmetros ótimos, janela ideal de média móvel, distância exata do stop. Há perfis de gestores, séries de resultados, gráficos de longo prazo, trechos de entrevistas e uma insistência quase repetitiva no comportamento de quem opera.

A escolha é deliberada e defensável. O argumento do autor é que o parâmetro não é o segredo — que dezenas de combinações de regras produzem resultados parecidos, e que o diferencial está em executar qualquer uma delas por anos sem interferir. Entregar números prontos daria ao leitor a ilusão de que a dificuldade é técnica. A dificuldade é de outra natureza, e o capítulo seis volta a ela.

Em troca, o livro paga um preço de credibilidade: às vezes soa como propaganda. A repetição de casos de sucesso, a enumeração de fundos com décadas de retorno composto, o tom de "por que ninguém te contou isso" — tudo funciona melhor como persuasão do que como manual. É um livro de convicção, não de calibragem.

Para o nosso propósito, isso ajuda de um jeito específico. Como o livro não consagra parâmetros, não há traição nenhuma em pegar as regras públicas que ele discute e rodá-las com números brasileiros para ver o que sobra. É o que o capítulo três faz, com as ações líquidas da B3 desde 2006, inclusive as que saíram da bolsa.

Para quem serve e para quem não serve

O leitor que mais lucra com este livro é o que quer entender como uma regra mecânica pode produzir resultado sem nenhuma capacidade de previsão. A ideia é genuinamente contraintuitiva e o livro a defende melhor do que quase qualquer outro. Perto dele vem o investidor que já se machucou com a própria convicção e encontra aqui a descrição clínica do erro que cometeu: segurar uma ação em queda por dois anos porque "os fundamentos não mudaram". E há o leitor que administra risco profissionalmente e nunca vai operar rompimento nenhum, mas sai com a distinção que organiza o ofício — decidir quanto pode perder antes de entrar, em vez de descobrir quanto perdeu depois de sair.

Do outro lado estão três leitores que vão fechar o livro irritados. O caçador de ação barata, porque o método é cego a múltiplos e compra exatamente o que o investidor de valor considera caro. O investidor de renda, porque o seguidor de tendência não tem relação alguma com dividendo e pode passar meses com a carteira inteira em caixa. E quem quer uma resposta curta sobre o que fazer amanhã de manhã, porque o livro não dá nenhuma.

Há um filtro silencioso. O método exige giro, atenção periódica ao preço e a execução de uma ordem que o estômago desaconselha. Quem sabe, com honestidade, que não vai fazer isso, faz melhor lendo o livro como educação em risco do que como projeto de implementação.

O vocabulário mínimo

Cinco palavras organizam tudo o que vem depois, e vale fixá-las com as nossas definições.

Tendência não é uma linha desenhada no gráfico. É uma afirmação verificável sobre o passado recente do preço: o ativo está acima de onde estava há seis meses, ou acima de uma média móvel que também está subindo, ou acabou de superar a máxima dos últimos 55 pregões. Nenhuma dessas definições prevê o amanhã. Todas classificam o hoje. O sistema inteiro repousa sobre a hipótese de que a classificação de hoje carrega alguma informação sobre os retornos de amanhã — pouca informação, mas não zero.

Stop é o nível de preço no qual você já decidiu, antes de entrar, que estava errado. Não é opinião revisável; é compromisso. O valor dele não está em acertar o fundo, está em transformar uma perda de tamanho indefinido numa perda de tamanho conhecido. Quem entra com stop sabe, no momento da compra, o pior caso aproximado daquela posição. Quem entra sem stop descobre o pior caso quando ele chega.

Piramidar é aumentar a posição que já está dando certo. É o movimento mais estranho do método para quem vem da cultura do preço médio: em vez de comprar mais quando cai, compra mais quando sobe, em geral com o stop subindo junto. A lógica é que as posições maiores devem estar nas operações que estão funcionando, não nas que estão doendo.

Drawdown é a queda do pico ao fundo do seu patrimônio — não do mercado, do seu dinheiro. Um fundo que subiu e depois devolveu 40% teve drawdown de 40%, mesmo ainda estando acima de onde começou. É a medida que determina se um investidor consegue ou não ficar até o fim. Praticamente toda desistência acontece no meio de um drawdown, e praticamente todo arrependimento, depois.

Assimetria é a relação entre o tamanho do ganho médio e o da perda média. É aqui que o método se sustenta ou desmorona. Um sistema que acerta três em cada dez operações e ganha cinco vezes o que perde é lucrativo; um que acerta sete em cada dez e perde quatro vezes o que ganha é ruinoso. A taxa de acerto é a estatística mais citada e a menos relevante.

A pergunta que o livro responde

Junte as peças. Um autor que não é gestor, documentando gente que não fala. Um método que compra o que já subiu, admite estar errado na maioria das vezes, não tem opinião sobre a empresa, não lê balanço e mede o próprio sucesso pela capacidade de sobreviver a sequências longas de perdas pequenas. Um livro publicado no rescaldo do pior mercado de ações em décadas, quando a alternativa convencional tinha acabado de falhar de forma espetacular.

Falta uma peça, e ela é brasileira. Nada no livro foi pensado para um país onde o dinheiro parado rende juro real alto, onde a bolsa cabe em meia dúzia de setores e onde a liquidez some justamente quando o preço rompe. Covel escreve de um mercado em que ficar fora custa caro. Aqui, ficar fora é uma posição que paga — e isso muda a conta inteira, como o capítulo três mostra.

A pergunta que organiza o volume é esta: é possível ganhar dinheiro de forma consistente sem ter a menor ideia de para onde o mercado vai?

Covel responde que sim. E responde que a resposta não está no sinal de entrada — está no que você faz com a posição depois que ela já virou contra você.