Varejo: margem de 3% não é o problema

Em 1 minuto

• No varejo, o retorno é margem vezes giro: a Raia Drogasil tinha margem de 2,9% e ROIC de 19,0% em setembro de 2026, perto de indústrias com margem cinco vezes maior.
• O que quebra varejista é o capital preso para girar a receita e o juro que financia esse capital, não a margem fina.
• Com a Selic a 13,75%, os varejistas líquidos tinham retorno mediano de −15,6% em 12 meses, contra +6,6% do resto da bolsa.

Ao fim desta aula você vai saber

• Decompor o retorno sobre o capital em margem e giro
• Comparar o ROIC de um varejista com o custo do dinheiro
• Reconhecer receita crescendo sem caixa e fornecedor que vira dívida

A tese: a margem é só metade da conta

Uma farmácia vende um remédio de R$ 100 e fica com uns R$ 3 de lucro. Parece pouco. Mas ela vende aquele mesmo espaço de prateleira, com o mesmo estoque, dezenas de vezes por ano. Uma fábrica de motores fica com R$ 15 de cada R$ 100, mas precisa de muito mais capital para cada real que vende.

O número que junta as duas coisas é o ROIC: o retorno sobre todo o capital investido na operação, seja ele do acionista ou de quem emprestou. Na essência, ele é margem vezes giro, quanto sobra de cada venda vezes quantas vezes o capital vira venda no ano. A aula 1 do módulo 2 abriu essa conta com a Raia Drogasil contra a Taesa; aqui ela vira a régua do setor inteiro.

Antes de continuar: Em setembro de 2026, a margem líquida da WEG (15,6%) era 5,4 vezes a da Raia Drogasil (2,9%). E o ROIC da WEG, quantas vezes o da Raia?

a) Também umas 5 vezes · b) Umas 3 vezes · c) Menos de 2 vezes

Resposta: Menos de 2 vezes. ROIC de 31,4% contra 19,0%: 1,65 vez. O giro da farmácia compensa quase toda a diferença de margem.

30/09/2026	RADL3	WEGE3	ASAI3
Margem líquida	2,9%	15,6%	1,2%
ROIC	19,0%	31,4%	16,0%
Receita ÷ patrimônio	6,4	2,1	12,2
P/L	23,9	33,2	15,3

O atacarejo da última coluna leva a lógica ao extremo: fica com R$ 1,20 de cada R$ 100 e gira a receita doze vezes o patrimônio. O retorno sobre o capital, 16,0%, é de empresa decente.

A ideia: No varejo, a pergunta nunca foi qual a margem. É quanto capital fica preso para girar a receita, e quem paga por ele.

O mecanismo: três forças que decidem o varejo

1. O giro depende do capital de giro. A conta é estoque mais o que a empresa tem a receber dos clientes menos o que ela deve aos fornecedores. Se o resultado é negativo, o fornecedor financia a operação: a empresa vende e recebe antes de pagar. Se é positivo, alguém precisa bancar a diferença. Loja com crediário, eletrônico em dez parcelas: a empresa paga o fornecedor e só recebe do cliente meses depois. O módulo 1 deste curso mostrou como esse buraco faz a empresa sangrar crescendo.

2. O juro bate duas vezes. Com a Selic em 13,75% em setembro de 2026, cada real preso no estoque ou no parcelamento custa caro de financiar. E o mesmo crédito caro derruba a venda a prazo de móveis, eletrônicos e roupas, que são compras adiáveis. O varejo de bens duráveis é o setor em que o juro pesa no custo e na receita ao mesmo tempo.

3. A margem fina não aguenta erro. Com 3% de margem, um aumento de 1 ponto no custo, por desconto, frete, furto ou juro, leva um terço do lucro. A indústria com 15% de margem absorve o mesmo choque sem trocar de categoria. Por isso varejo bom é varejo de execução repetida, não de grandes acertos.

O setor contra o resto da bolsa

Em 30/09/2026, os 20 varejistas com volume acima de R$ 1 milhão por dia tinham margem líquida mediana de 2,7%, contra 7,5% das outras empresas líquidas da B3, e ROIC de 10,2% contra 8,8%. A rentabilidade sobre o capital era maior que a da bolsa. O preço contava outra história: retorno mediano de −15,6% em 12 meses, contra +6,6%, e dividend yield de 2,1% contra 5,1%. Num ano de Selic acima de 13%, o mercado cobrou o juro antes de ele aparecer no balanço.

Três varejistas, três histórias

RADL3. Margem de 2,9%, ROIC de 19,0%, P/L de 23,9. O mercado paga múltiplo alto porque farmácia vende o ano inteiro, gira rápido e depende pouco de crédito ao consumidor. Entre 2019 e 2025, a receita foi de R$ 17,6 bilhões para R$ 44,3 bilhões, e o caixa da operação de R$ 0,75 bilhão para R$ 2,43 bilhões. Em 2025, depois de R$ 1,40 bilhão de investimento em lojas e sistemas, sobrou cerca de R$ 1,0 bilhão de caixa livre, perto do lucro de R$ 1,3 bilhão. Crescimento pago com caixa próprio.

LREN3. P/L de 7,5, ROE de 14,4%, mais caixa que dívida e dividend yield de 7,9%. Mesmo assim, −18,0% em 12 meses. O desconto vem do ciclo: roupa é compra adiável, e com juro alto o consumidor adia. O balanço sem dívida é o que permite atravessar o ciclo sem emitir ações, mas não protege o preço dele.

MGLU3. P/VP de 0,52, ROE de 0,8% e P/L de 65,4. O P/L alto não é preço alto, é lucro quase inexistente: margem de 0,2% sobre R$ 38 bilhões de receita. O P/VP baixo também não é desconto, pela mesma lógica do banco da aula 1: o mercado duvida que o patrimônio vá render.

+72,4% RADL3 com proventos, jan/2019 a set/2026 · −56,1% LREN3 no mesmo período · −85,3% MGLU3 no mesmo período · +101,2% o CDI no mesmo período

A MGLU3 é o caso didático do giro comprado com juro baixo. De janeiro de 2019 ao pico de janeiro de 2021, com a Selic indo a 2%, subiu 354,8%. Do pico até junho de 2026, caiu 98,0%. A margem fina com juro de 2% parecia escala; com juro de dois dígitos, virou lucro zero.