Liquidez: o preço da tela não é o seu

Em 1 minuto

• Liquidez é quanto dinheiro um papel negocia por dia, e ela decide o preço que você consegue de verdade, não o da tela.
• O ganho a mais dos papéis pouco negociados numa carteira testada na B3 morava em poucos meses de salto: sem os 10 melhores, sumia.
• Uma regra de bolso protege a carteira: a sua posição não deveria passar de uns 10% do volume diário do papel.

Ao fim desta aula você vai saber

• Medir quanto a sua posição pesa no volume do papel
• Desconfiar de backtest que não diz qual limite de liquidez usou
• Prever quantos dias levaria para sair de uma posição numa crise

A tese: o preço que importa é o de saída

No backtest, a simulação de como uma regra teria se saído no passado, você compra no preço de fechamento e vende no preço de fechamento, na quantidade que quiser. No pregão de verdade, o preço que você consegue depende de quem está do outro lado.

Numa ação muito negociada, como PETR4 ou VALE3, há milhares de ordens no livro de ofertas, a lista de quem quer comprar e vender e a que preço. O spread, a diferença entre o melhor preço de compra e o melhor de venda, é mínimo. Numa ação que negocia pouco, o livro é ralo, o spread costuma ficar entre 0,3% e 1% e uma ordem um pouco maior que a média "come" várias ofertas em sequência, empurrando o preço contra você. Isso se chama impacto.

A ideia: Um backtest que ignora a liquidez mede um preço que ninguém conseguiria pagar.

Para uma carteira que quer atravessar crises, a liquidez tem um peso a mais: ela é o fôlego que você tem quando precisa sair. E é justamente na crise que ele falta.

O mecanismo: três forças que separam a tela do seu preço

1. O spread é o pedágio mínimo de cada volta. Comprar e vender de volta, no mesmo minuto, custa pelo menos um spread. Num papel líquido, um ou dois centavos. Num papel ralo, meio por cento ou mais. A aula 1 mostrou como esse pedágio se multiplica pelo giro.

2. O impacto cresce com o tamanho da sua ordem. Se o livro tem 500 ações a R$ 10,00 e você quer 2.000, as outras 1.500 saem a R$ 10,05, R$ 10,10, R$ 10,20. O preço médio que você paga não é o da tela, é o da fila que você atravessou. Uma regra de bolso: para não mexer no preço, a sua posição não deveria passar de uns 10% do volume diário do papel. Num papel de R$ 1 milhão por dia, isso é uma posição de R$ 100 mil, a de uma carteira de 10 ações com R$ 1 milhão no total.

3. O volume some quando todo mundo quer a mesma porta. O volume médio é uma média de dias normais. No dia de pânico, os compradores recuam, o spread abre e o livro fica fino. Quem estava numa posição grande demais para o papel descobre que o preço de saída é o que aparecer.

Por que os testes exigem volume

Nos testes da base do Quantor, uma ação só entra na lista do mês se tiver negociado em média pelo menos R$ 5 milhões por dia nos 21 pregões anteriores, em reais de hoje (corrigidos pela inflação), e se tiver tido negócio em pelo menos 90% dos pregões recentes. Isso deixa, em média, 150 ações por mês.

Dois detalhes desse corte valem para qualquer investidor. O primeiro é a correção pela inflação: R$ 5 milhões por dia em 2008 eram bem mais dinheiro que R$ 5 milhões hoje, e um corte em reais nominais deixaria entrar, no passado, papéis que de fato eram pequenos. O segundo é a exigência de negócio em quase todos os pregões. Um papel pode ter uma média alta por causa de um único dia de leilão grande e ficar dias sem negócio no resto do mês. A média engana; a frequência de negócio desmascara.

O corte não é capricho. Quando ele foi baixado para R$ 1 milhão por dia, entraram 45 ações a mais por mês (de 150 para 195), e no papel quase tudo melhorou: em 26 de 34 versões de carteira testadas, o retorno subiu, em média 2 pontos por ano. Parece um bônus. Olhando de perto, era outra coisa.

O caso: o bônus dos papéis ralos mora em dez meses

Numa carteira de 10 ações escolhidas por ranking, com o universo aberto para papéis de R$ 1 milhão por dia, as posições foram separadas em dois grupos: as em papéis com menos de R$ 5 milhões por dia e as demais.

Antes de continuar: As posições em papéis pouco negociados renderam, por mês, quase o dobro das líquidas. Tire só os 10 melhores meses dos papéis ralos. Quanto sobra da vantagem?

a) Quase toda: dez meses não mudam nada · b) Uns dois terços · c) Nada: ficam iguais às líquidas · d) Vira desvantagem grande

Resposta: Nada: ficam iguais às líquidas. Some: sem esses dez meses, a média mensal dos papéis ralos fica no nível das líquidas. Todo o bônus estava em saltos como TELB4 em dezembro de 2008 (+129%) e PLAS3 em abril de 2006 (+117%).

≈ 2× o ganho médio por mês das posições em papéis com menos de R$ 5 milhões por dia, contra o das líquidas · 10 meses de salto concentravam toda a vantagem · ≈ 1× os papéis ralos sem esses 10 meses: iguais às líquidas

Os maiores saltos são justamente os preços mais difíceis de capturar num papel que quase não negocia. Um mês de +129% num papel de livro ralo é, na prática, um mês em que quase ninguém conseguiu comprar no preço de antes nem vender no preço de depois.

E bastava pouco para apagar o bônus. A mesma carteira foi testada numa versão com uma trava que levava o dinheiro para o CDI quando o Ibovespa entrava em baixa.

Antes de continuar: Abrir essa carteira para papéis de R$ 1 milhão por dia rendia mais no papel. Quanto de custo extra por ordem bastava para zerar essa vantagem?

a) Uns 3% por ordem · b) Uns 1,5% por ordem · c) Uns 0,4% por ordem

Resposta: Uns 0,4% por ordem. Bastavam 0,38% por ordem, um valor dentro do spread e do impacto normais de um papel desse tamanho. O bônus do papel ralo era menor que o custo de executá-lo.

Um custo extra de 0,38% por ordem já zerava a vantagem. Para quem opera esses papéis com ordem a mercado, ele não é hipótese: é o spread de um dia comum.

Cuidado: O bônus do papel pouco negociado costuma ser menor que o custo de executá-lo.

Há um teste de bolso para isso. Das cerca de 80 ações que só entram quando o corte desce para R$ 1 milhão, 39 tiveram em algum dia um salto de mais de 50%. Com elas, a média de uma régua mensal testada papel a papel subia de +11,7% para +14,2% ao ano, mas a mediana quase não se mexia: de +10,3% para +10,5%. Quando a média sobe e a mediana fica parada, o ganho é de poucos casos extremos, não da regra.