2021–2022: o juro derrubou a bolsa sem crise nenhuma

Em 1 minuto

• Em 2021 e 2022 não houve vilão: a Selic subiu de 2% para 13,75% em doze reuniões seguidas e o Ibovespa perdeu 26,5% sem um dia de pânico.
• O que caiu não foi o lucro, foi quanto o lucro futuro vale hoje: R$ 100 daqui a 10 anos valiam R$ 82 com juro de 2% e R$ 28 com 13,75%.
• Quem entrega lucro agora subiu (PETR4 +68%); quem prometia lucro distante desabou (MGLU3 −88%).

Ao fim desta aula você vai saber

• Medir quanto um aumento de juro tira do valor de um lucro distante
• Separar queda por juro de queda por resultado
• Ler o erro do Focus e da curva sem jogar fora os dois

A tese: o que caiu foi o valor do futuro, não o lucro

2008 teve a quebra do Lehman. 2015 teve a recessão e a perda do grau de investimento. 2020 teve a pandemia. E 2021–2022? Não teve vilão. As empresas continuaram operando, não houve uma quebra que explicasse a queda, não houve dia de pânico.

Mesmo assim, o Ibovespa caiu 26,5% em 13 meses, de 130,8 mil em 7 de junho de 2021 a 96,1 mil em 14 de julho de 2022, e alguns papéis perderam quase tudo.

A ideia: O que caiu não foi o lucro: foi quanto o lucro futuro vale hoje. E quem mais sofreu foi quem tinha o lucro mais longe no futuro.

A escada do juro

Em cima, o índice com a régua ao fundo. Embaixo, a Selic: cada degrau é uma reunião do Banco Central.

A Selic estava em 2%, a mínima histórica, até março de 2021. A inflação acelerou, o IPCA de 12 meses chegou a 12,13% em abril de 2022, e o Banco Central subiu o juro em doze reuniões seguidas, de 18/03/2021 a 04/08/2022, até 13,75%. A régua mensal virou para baixa no fechamento de agosto de 2021, a 118,8 mil. Teve um alarme falso no começo de 2022 (alta de janeiro a março) e voltou a cair até julho.

De junho de 2021 a julho de 2022, com fechamentos mensais: segurar o índice deu −18,6%; seguir a régua com o caixa na Selic, −4,5%; o CDI, +9,8%. De novo, com juro alto, o caixa pagou.

O mecanismo: três forças da reprecificação

1. Uma ação vale a soma dos lucros futuros, trazidos para hoje. "Trazer para hoje" é dividir pelo juro: dinheiro que só chega no futuro vale menos agora, e vale ainda menos quando o juro está alto. Com R$ 100 de lucro:

Quando o lucro chega	Vale hoje com juro de 2%	Vale hoje com juro de 13,75%	Perda
Daqui a 1 ano	R$ 98	R$ 88	−10%
Daqui a 10 anos	R$ 82	R$ 28	−66%

(A conta: 100 ÷ 1,02¹⁰ = 82; 100 ÷ 1,1375¹⁰ = 28.)

2. O lucro distante é o que mais sente. O mesmo aumento de juro tira 10% do lucro do ano que vem e dois terços do lucro de daqui a dez anos. Em finanças, essa sensibilidade tem nome, emprestado da renda fixa: duration, algo como "prazo médio". Ação também tem duration, e quase ninguém mede a da própria carteira. O curso Renda Fixa com Dados, módulo 2, mostra a duration em reais nos títulos do Tesouro.

Leia o "título" do simulador como um lucro de R$ 1.000 que só chega no prazo escolhido. Comece com a taxa em 2% e vá subindo até 13,75%: o valor de hoje do lucro de 10 anos derrete muito mais que o de 1 ano.

3. Com o CDI pagando muito, o dinheiro sai da bolsa. Com o CDI rendendo mais de 1% ao mês sem oscilar, muita gente tirou dinheiro dos fundos de ações. O gestor, para pagar os resgates, vende. A B3 publica esse saldo por tipo de investidor: de março a dezembro de 2022, o institucional, em grande parte fundos locais, vendeu R$ 99,7 bilhões e o estrangeiro comprou R$ 56,9 bilhões. Quem mais sofre com resgate é o papel com menos liquidez, uma das razões para as small caps terem apanhado mais que o índice.

Dois mercados dentro do mesmo índice

De junho de 2021 a julho de 2022, com proventos, quem entregava lucro agora subiu: PETR4 subiu 68% e BBAS3, 23%. Banco ganha com juro mais alto no curto prazo e a petroleira vivia um ciclo de preço alto do petróleo; só no preço, a PETR4 teria subido 16%, o resto foram dividendos recordes.

Do outro lado, as histórias de crescimento, cujo valor dependia de lucros grandes num futuro distante: MGLU3 caiu 88%, LWSA3 75%, CASH3 87%. As small caps (SMAL11) perderam 36%, o dobro do índice. Nada disso exigiu fraude ou falência. Bastou dividir por um número maior.

O que a régua, o juro e o dólar diziam no mês

Mês	Ibovespa no fechamento	Régua	Selic meta	Focus: Selic no fim do ano	Dólar médio do mês
dez/20	119,3 mil	alta	2,00%	3,00% (fim de 2021)	R$ 5,15
mar/21	116,6 mil	alta	2,75%	5,00% (fim de 2021)	R$ 5,65
jun/21	126,8 mil	alta	4,25%	6,50% (fim de 2021)	R$ 5,03
ago/21	118,8 mil	baixa	5,25%	7,50% (fim de 2021)	R$ 5,25
dez/21	104,8 mil	baixa	9,25%	11,50% (fim de 2022)	R$ 5,65
jul/22	103,2 mil	baixa	13,25%	13,75% (fim de 2022)	R$ 5,37

Selic meta no fim do mês (SGS 432); Focus: mediana do último boletim do mês (BCB, Expectativas de Mercado); dólar médio do mês (SGS 3698).

Antes de continuar: No último boletim Focus de 2020, os economistas esperavam a Selic de 3% no fim de 2021. Onde ela terminou 2021?

a) 3,00%, como esperado · b) 4,50% · c) 6,50% · d) 9,25%

Resposta: 9,25%. 9,25%, mais de seis pontos acima. E para o fim de 2022 o mesmo boletim esperava 4,5%; veio 13,75%. O Focus foi corrigindo mês a mês, sempre atrás da Selic.

A coluna do Focus conta a história da escada. A cada mês, a expectativa subia um degrau, e a Selic subia junto, um pouco à frente. Ninguém previu 13,75% no fim de 2020; quase todo mundo esperava em agosto de 2022. A curva DI errou na mesma direção: no fim de 2020, o Tesouro Prefixado de janeiro de 2023 pagava 4,48% ao ano. O módulo 2 mostra que o Focus erra e mesmo assim serve, e o módulo 1, que a curva cobra pelo Copom em vez de prevê-lo.