Quando o valuation para de funcionar, e onde o preço erra

Em 1 minuto

• O valuation não para de valer: em certas janelas, outras forças ficam maiores que ele. As três janelas são a euforia, o pânico e a mudança de negócio.
• O preço também erra: exagera, aposta em viradas que não vêm e entra em pânico. Uma virada isolada da régua não prevê o lucro (58,9% depois de alta, 57,5% depois de baixa).
• A proteção não vem de acertar, vem de sair: nas 73 grandes quedas, a régua saiu 15,4% abaixo do topo, na mediana, e o preço foi a −61%.

Ao fim desta aula você vai saber

• Reconhecer euforia, pânico e mudança estrutural pelos sinais nos números
• Explicar por que uma regra de saída perde pouco muitas vezes para não perder muito uma vez
• Separar 'múltiplo fora da história' de 'oportunidade'

A tese: o balanço erra o momento, o preço erra o tamanho

Tudo o que o curso ensinou até aqui parte de uma premissa silenciosa: no longo prazo, o preço de uma ação acompanha o que a empresa lucra. Benjamin Graham resumiu a ideia numa imagem famosa: no curto prazo, o mercado é uma votação, em que conta a popularidade; no longo, uma balança, em que conta o peso. O problema é que ninguém diz quanto dura o curto prazo. Podem ser seis meses, seis anos ou, para algumas empresas, para sempre.

E as duas aulas anteriores podem ter deixado a impressão oposta, a de que o preço sempre sabe. Também não. O preço é a soma das apostas de todo mundo, e apostas erram.

A ideia: O valuation é a gravidade: sempre está lá, mas nem sempre é a força mais forte. O preço é a melhor aposta disponível, não a verdade.

O mecanismo: três janelas em que o múltiplo perde o comando

1. A euforia. O preço sobe por causa de uma história sobre o futuro, e qualquer múltiplo parece justificável. Sinais: múltiplo muito acima da faixa histórica do setor, o argumento "o múltiplo não importa, importa o crescimento", métricas ajustadas no lugar do lucro e muito dinheiro novo entrando no papel.

2. O pânico. O preço cai por medo, e quem vende não está escolhendo empresa: está reduzindo risco de qualquer jeito. Boas e ruins caem juntas. Sinais: tudo caindo junto, inclusive empresas sem relação com a causa da crise; rendimentos do lucro e dos dividendos muito acima do normal sem cortes à vista.

3. A mudança de negócio. O caso mais difícil. O preço cai porque o futuro da empresa ficou pior, e o múltiplo baixo não é desconto: é a nova realidade. Sinais: receita caindo por vários anos na mesma base de clientes, perda contínua de participação de mercado, margens encolhendo fora do ciclo, investimento crescendo só para defender o que já existe.

A euforia: MGLU3 em 2020

Em 2020, a pandemia fechou lojas e empurrou as compras para a internet, e a MGLU3 virou o símbolo dessa mudança. A receita de 12 meses cresceu de R$ 19,9 bilhões no fim de 2019 para R$ 29,2 bilhões no fim de 2020. O lucro de 12 meses foi para o outro lado: de R$ 0,9 bilhão para R$ 0,3 bilhão no terceiro trimestre.

Antes de continuar: No 3T20, com o lucro de 12 meses caindo e o preço mais que dobrando no ano, a que P/L aproximado a MGLU3 chegou?

a) Uns 40 · b) Uns 100 · c) Mais de 400

Resposta: Mais de 400. Cerca de 428 vezes o lucro de 12 meses. E o preço ainda subiu até o fim de 2020. Depois, do fim de 2020 a junho de 2026, o preço ajustado caiu 98%.

Qualquer aluno deste curso diria que aquilo não fazia sentido pelo P/L, e estaria certo. Mas por muito tempo pareceu errado: o preço seguiu subindo até o fim de 2020. Depois, a história perdeu força, o juro subiu (a aula 1 do módulo 4 mostra o efeito em quem tem lucro distante) e a empresa passou dois anos no prejuízo. Apostar contra a euforia só pelo múltiplo era ter razão cedo demais.

O pânico: o Ibovespa em 2020

Entre 23 de janeiro e 23 de março de 2020, o Ibovespa caiu 46,8%, de 119.528 para 63.570 pontos. No fim do ano estava em 119.306, uma alta de 87,7% desde o fundo. Quem olhasse os múltiplos em março veria descontos enormes, e muitos eram reais. Mas quem comprasse em fevereiro, achando que o preço já tinha caído o bastante, ainda veria mais uma queda grande antes da virada.

O preço também entrou em pânico. Em fevereiro e março de 2020, 54 das 65 ações líquidas da amostra usada na aula 1 viraram para baixa na régua mensal. 47 delas voltaram para alta até julho. Para quem seguia a régua, foi sair e entrar de novo, quase sempre mais caro.

O preço que aposta errado: CSNA3 em 2023

A CSNA3 fechou o 1T23, o 2T23 e o 3T23 com prejuízo de 12 meses. Em outubro de 2023, o preço estava em R$ 11,76. Em dezembro, em R$ 19,66: +67% em dois meses. O mercado apostava numa virada do lucro. A régua virou para alta em novembro, a R$ 16,42.

O lucro veio fraco. O de 12 meses ficou em R$ 0,4 bilhão no 4T23 e R$ 0,75 bilhão no 1T24, e voltou ao prejuízo no 3T24. A régua virou para baixa em março de 2024, a R$ 15,70: −4,4% na operação. Em junho de 2026, o papel estava em R$ 4,62, 72% abaixo daquela entrada. A régua ainda tentou voltar três vezes e perdeu nas três: −8,7%, −10,6% e −3,6%. As quatro tentativas, compostas, somam −24,8%. É dinheiro perdido, e é o custo de seguir o preço. Mas quem comprou pela aposta de 2023 e segurou sem regra perdeu 72%.

Uma virada isolada não prevê o balanço

A aula 1 mostrou que movimentos grandes de preço, de 30% ou mais em 12 meses, inclinam as chances do lucro que vem. Uma virada da régua, sozinha, não. Nas 65 empresas desde 2012, a conta publicada na Academy em setembro de 2026 mediu todas as viradas:

58,9% das vezes o lucro de 12 meses estava maior quatro trimestres depois de uma virada para ALTA (1.264 viradas) · 57,5% depois de uma virada para BAIXA (1.250 viradas) · 59,9% em todos os trimestres, com ou sem virada

A virada, sozinha, não diz nada sobre o balanço. Muitas são ruído, idas e vindas de um mês. A antecipação aparece nos movimentos que duram, não em cada piscada.

Cuidado: A régua não é um previsor de lucro. É uma regra de saída. Quem a lê como previsão do próximo balanço vai se decepcionar.