Fundos e ETFs de crédito: diversificar o calote sem esquecer a porta

Em 1 minuto

• Num fundo com 50 emissores de 2% cada, um calote com 75% de perda custa 1,5% do patrimônio; num fundo de dez emissores, 7,5%.
• Em troca, você divide a porta com os outros cotistas: quando muitos resgatam juntos, o fundo vende títulos às pressas e quem fica paga o desconto.
• Os ETFs de debêntures trocam o prazo de resgate pela venda na bolsa, com outra conta de imposto.

Ao fim desta aula você vai saber

• Calcular quanto um calote pesa num fundo diversificado
• Ler cotização, liquidação, barreiras de resgate e cisão de ativos no regulamento
• Comparar o imposto do fundo comum, do ETF e do fundo de incentivadas

A tese: o fundo dilui o calote e acrescenta um risco novo, o dos outros cotistas

As quatro aulas anteriores chegaram à mesma conclusão: no crédito, o que destrói o investidor é a concentração. A resposta óbvia é comprar um fundo, que divide o dinheiro entre dezenas de emissores e tem uma equipe acompanhando cada um. É uma boa resposta, e resolve o problema do calote isolado.

Ela cria outro problema. Num fundo, você não está sozinho. O dinheiro de todos os cotistas compra os mesmos títulos, e o fundo promete devolver o dinheiro de cada um num prazo, às vezes de poucos dias, enquanto os títulos que ele tem podem passar semanas sem um negócio. Na maior parte do tempo, essa promessa se cumpre sem esforço. Quando muita gente pede para sair ao mesmo tempo, o fundo precisa vender títulos às pressas, e quem fica absorve o desconto.

A ideia: O fundo de crédito troca o risco de um emissor pelo risco da porta: o de todos tentarem sair juntos. Saber quanto tempo a porta leva para abrir, e o que acontece com quem fica, é tão importante quanto saber o que o fundo tem dentro.

O mecanismo: as três forças de um fundo de crédito

1. A diversificação funciona, e a conta é simples. Num fundo com 50 emissores de 2% cada, um calote com perda de 75% custa 2% × 75% = 1,5% do patrimônio. O mesmo calote num fundo com dez emissores de 10% custa 7,5%. É a simulação da aula 1 feita por profissionais, com o dinheiro de milhares de pessoas: a média fica, a ruína some.

2. O descasamento entre a porta e o que está atrás dela. Todo fundo aberto tem no regulamento dois prazos: a cotização, o dia em que a cota usada no seu resgate é calculada, e a liquidação, o dia em que o dinheiro cai na conta. Um fundo "D+30" usa a cota de trinta dias depois do pedido. Durante esse tempo, você continua exposto a tudo que acontecer com a carteira. Fundos de crédito com prazo curto prometem liquidez rápida sobre títulos que não têm liquidez rápida. Funciona enquanto entra mais dinheiro do que sai, ou enquanto o caixa do fundo cobre os pedidos.

3. Quem sai primeiro sai pelo preço antigo. Quando os resgates passam do caixa, o gestor vende títulos. Os primeiros a sair recebem pela cota calculada antes das vendas com desconto; os que ficam carregam o desconto. Isso cria um incentivo perverso para sair cedo, que alimenta mais resgates, que forçam mais vendas. Um gestor descreveu a sequência à imprensa em 2026: a cota cai, a queda gera mais pedidos de resgate, e o ciclo só para quando aparecem compradores.

Os dois episódios brasileiros

Antes de continuar: Janeiro de 2023: a Americanas quebra e os cotistas correm para resgatar dos fundos de crédito. O que acontece com o preço das debêntures de empresas boas, que não tinham nada com o caso?

a) Sobem: o dinheiro foge para a qualidade · b) Ficam paradas: o problema era de um emissor só · c) Caem também

Resposta: Caem também. Caem também. Para pagar cerca de R$ 66 bilhões de resgates entre 12/01 e 02/03/2023, fundos de prazo curto venderam títulos, e os preços caíram inclusive os de empresas de boa qualidade.

2023, depois da Americanas. Entre 12/01 e 02/03/2023, investidores retiraram cerca de R$ 66 bilhões líquidos de fundos com pelo menos 15% da carteira em crédito privado, segundo estimativas do Itaú BBA publicadas pela Bloomberg Línea. Esses fundos somavam mais de R$ 1 trilhão. Para pagar os resgates, fundos de prazo curto venderam títulos, o que derrubou preços inclusive de empresas de boa qualidade. Os mais atingidos foram os fundos com resgate em até cinco dias, cerca de metade dos R$ 142 bilhões em fundos de crédito de gestoras independentes, segundo a JGP. No primeiro trimestre de 2023, o conjunto de todos os fundos do país teve resgates líquidos de R$ 82,1 bilhões, e a Anbima citou o clima ruim no crédito privado após o caso Americanas entre as causas.

Repare na ordem dos acontecimentos: um emissor quebrou, e os títulos de outros emissores, que não tinham nada com isso, caíram de preço porque os fundos precisavam de dinheiro.

Antes de continuar: Abril de 2026, depois dos pedidos de recuperação de Raízen e GPA: os resgates voltam aos fundos de crédito. Quanto do CDI rendeu, em média no mês, a categoria Renda Fixa Duração Livre Crédito Livre da Anbima?

a) Mais de 100%: fundo de crédito paga acima do CDI · b) Uns 85% · c) Uns 45% · d) Ficou negativa

Resposta: Uns 45%. 45% do CDI em abril, na média da categoria. Em maio, com mais R$ 19 bilhões de resgates, voltou a cerca de 85%.

2026, depois de Raízen e GPA. Com as recuperações extrajudiciais pedidas em março de 2026, os resgates voltaram. Até 08/04/2026, a maior categoria de crédito privado da Anbima já tinha resgate líquido de R$ 4,6 bilhões no mês, e 27/03/2026 tinha sido o pior dia da série, segundo o InfoMoney. Em abril, o resgate líquido somou R$ 22,3 bilhões nas oito categorias de crédito privado; em maio, mais R$ 19 bilhões. Em abril, a categoria Renda Fixa Duração Livre Crédito Livre rendeu em média 45% do CDI. Em maio, 0,91% contra 1,073% do CDI, cerca de 85%. Um relatório de crédito do Santander de 02/06/2026 ainda descrevia a continuidade dos resgates e a abertura dos spreads no mercado secundário.

Episódio	O que saiu	Efeito no preço
Jan.–mar. de 2023	cerca de R$ 66 bilhões de fundos com ≥ 15% em crédito (Itaú BBA)	vendas forçadas derrubaram títulos de empresas boas
Abr.–mai. de 2026	R$ 22,3 bilhões + R$ 19 bilhões nas categorias de crédito da Anbima	média de 45% do CDI em abril numa categoria

As ferramentas da porta

A regulação dá nome a ferramentas que o gestor pode usar numa corrida, desde que previstas no regulamento. A Resolução CVM 175, que rege os fundos, e um guia da Anbima sobre gestão de liquidez descrevem duas. As barreiras de resgate permitem limitar os pedidos de um dia a uma fração do patrimônio: você sai, mas aos poucos. A cisão de ativos ilíquidos, apelidada de side pocket, separa os títulos excepcionalmente ilíquidos ou de difícil preço numa classe fechada: você recebe o que é vendável e fica com uma cota do resto, que só vira dinheiro quando aqueles títulos forem vendidos ou pagos. O guia da Anbima diz que isso deve ser usado só em situações extremas e inesperadas.

Cuidado: Nenhuma das duas é calote do fundo. As duas significam que a liquidez prometida pode não estar lá no dia em que você mais precisar dela. Leia no regulamento se o fundo pode usá-las.