Small caps: a família que mais perdeu

O prêmio que virou lenda

Em 1981, o economista Rolf Banz publicou um estudo mostrando que, na bolsa americana, as empresas menores tinham rendido mais que as grandes ao longo de décadas, mesmo descontando o risco. Anos depois, o efeito tamanho entrou nos modelos acadêmicos mais usados do mundo. Na conversa de mercado, a ideia virou frase pronta: "as pequenas crescem mais."

A lógica parece boa. Uma empresa pequena pode dobrar de tamanho com um contrato novo; uma gigante, não. Pequenas são menos acompanhadas pelos analistas, então haveria mais barganhas escondidas. E quem compra antes de a empresa crescer ganha a valorização inteira.

A pergunta: na B3, comprar as menores rendeu mais?

O que testamos

Todo fim de mês, entre as ações que negociavam pelo menos R$ 5 milhões por dia, compramos as 10 de menor valor de mercado (o preço da ação vezes o número de ações), com o mesmo peso. Fizemos também com 20 ações e com um corte de liquidez mais baixo, R$ 1 milhão por dia, para chegar às empresas ainda menores. Todas de mai/2011 a set/2026, sem e com a trava. Na versão com trava, a trava do Ibovespa manda a carteira inteira para o CDI quando o índice fecha o mês abaixo da sua média de 5 meses, e a traz de volta quando ele volta.

A parte que muda tudo: a base inclui as empresas que quebraram, entraram em recuperação judicial ou saíram da bolsa. Recuperação judicial é o processo em que a empresa, sem conseguir pagar as dívidas, pede à Justiça um prazo para renegociá-las. Quem saiu conta pelo valor que o acionista de fato recebeu, inclusive zero.

O resultado

R$ 1.000 em 2011 viraram R$ 267 nas 10 menores, R$ 623 com a trava, R$ 4.200 no CDI e R$ 2.782 no Ibovespa. O que olhar: as duas linhas das pequenas terminam abaixo do valor inicial, enquanto CDI e Ibovespa terminam acima.

As 10 menores renderam −8,2% ao ano, com uma queda de −88% no pior momento (o maior tombo do topo ao fundo). Um sorteio de 10 ações quaisquer, no mesmo universo, rendeu +3,8%. Com a trava do Ibovespa, o estrago diminuiu, mas continuou estrago: −3,0% ao ano.

Retorno ao ano em cada bloco, contra o CDI e o Ibovespa do mesmo bloco. Repare: um bloco muito bom espremido entre dois muito ruins.

Dividimos o período em três blocos de anos, para ver como a regra se sai em fases diferentes. Por bloco: −21,4% ao ano em 2011–15, +30,2% em 2016–20 e −23,2% em 2021–26. A fase boa existiu, e é dela que vem a fama. De 2016 a 2020, e especialmente em 2019, quando a carteira subiu 62%, as pequenas pareciam imbatíveis. Mas ela ficou espremida entre duas fases de destruição. Em 2014 e 2015, a carteira perdeu 39% em cada ano. Em 2024, perdeu 53%.

Quanto menor, pior

Retorno ao ano de mai/2011 a set/2026. O que olhar: nenhuma versão bate o CDI, e descer para a liquidez mais baixa só piora.

Diversificar ajudou um pouco: com 20 ações, −3,4% ao ano. Descer para as empresas ainda menores piorou tudo: as 10 menores entre as que negociam R$ 1 milhão por dia renderam −16,5% ao ano, com queda de −95%. Nenhuma das oito versões bateu o CDI ou o Ibovespa. A melhor, 20 menores com a trava, fez +3,2% ao ano.

O que quase ninguém sabe. Na B3 líquida, a lista das menores empresas em valor de mercado é, na maior parte do tempo, uma lista de empresas em crise. Em 51 dos 185 meses do teste, a carteira das 10 menores tinha pelo menos uma empresa que passou por recuperação judicial e depois saiu da bolsa, como OGX, MMX e Saraiva. No corte de R$ 1 milhão por dia, isso aconteceu em 97 meses, mais da metade do tempo. Para comparar: na carteira do Bazin, foi 1 mês em 249; na do CAN SLIM, nenhum. Um teste feito só com as empresas listadas hoje não enxergaria esse risco. Sem viés de sobrevivência (com as empresas que quebraram de volta na conta), o prêmio de tamanho vira prêmio de quebra.