Momentum: a anomalia mais documentada do mercado

A ideia: o que sobe tende a continuar subindo

Uma ação caiu 40% em três meses. Parece barata. Outra subiu 40% no mesmo período. Parece cara. A intuição manda comprar a primeira. Os dados mandam o contrário.

Isso tem nome: momentum, a inércia dos preços. O papel que vem subindo há alguns meses tende a continuar subindo por mais alguns. O que vem caindo tende a continuar caindo. Não é para sempre, e não é em todo papel. É na média, num prazo de 3 a 12 meses, como a aula 2 desta trilha mostrou.

De todas as regularidades que a pesquisa encontrou no preço das ações, o momentum é a que tem mais evidência. E o seu avesso, comprar o que despencou, é uma das ideias mais populares que os números não sustentam.

Por que existe

Ninguém sabe ao certo. As explicações mais aceitas são de comportamento, e provavelmente todas contribuem um pouco:

• Sub-reação. Uma notícia boa não entra no preço de uma vez. O mercado demora a acreditar, e o preço vai se ajustando por meses.
• Manada. Quem vê o papel subir compra depois, e empurra mais um pouco.
• Vender o ganho cedo, segurar a perda. Muita gente vende o que subiu para "garantir" e segura o que caiu "até voltar". Isso freia a subida e atrasa a queda, e o preço leva mais tempo para chegar aonde a notícia manda.

A evidência

Em 1993, Narasimhan Jegadeesh e Sheridan Titman publicaram no Journal of Finance um estudo com as ações americanas. Carteiras dos papéis que mais tinham subido nos últimos 3 a 12 meses renderam mais, nos meses seguintes, que as dos que mais tinham caído.

Vinte anos depois, Clifford Asness, Tobias Moskowitz e Lasse Pedersen publicaram, na mesma revista, "Value and Momentum Everywhere". Encontraram o efeito em vários países e em outras classes de ativos: títulos, moedas, commodities (matérias-primas como petróleo, minério e grãos). No Brasil, o NEFIN, centro de pesquisa da FEA-USP, publica uma série de fator de momentum para as ações da B3 (quanto esse efeito rendeu, mês a mês).

Conhecido não quer dizer fácil: o momentum cobra um preço, e ele aparece mais abaixo.

Os nossos testes na B3

Testamos regras de preço na base histórica da B3, de janeiro de 2006 a setembro de 2026, sem viés de sobrevivência (o erro de testar só com as empresas que existem hoje, esquecendo as que quebraram ou saíram da bolsa). Todo mês entram só as ações líquidas daquele momento, isto é, que negociavam pelo menos R$ 5 milhões por dia. Foram 437 ao longo do período, inclusive as 179 que já saíram da bolsa, por falência, OPA (oferta para comprar as ações e tirá-las da bolsa) ou incorporação (quando outra empresa a absorve).

Todo fim de mês, cada regra escolhe 10 papéis, com pesos iguais (a mesma quantia em cada um), e paga 0,1% por operação. Quando o Ibovespa fecha o mês abaixo da régua (a média exponencial dos últimos 5 fechamentos mensais), a carteira inteira vai para o CDI no mês seguinte (o CDI é a renda fixa mais simples): é a trava do Ibovespa. As regras foram escritas antes de rodar.

Barra da esquerda: retorno médio por ano. Barra da direita: a pior queda, do pico ao fundo. O que olhar: força no alto; comprar o que caiu, embaixo e com quedas enormes.

As três regras de força ficaram no alto: Maiores IQ, +26,8% ao ano; momentum ajustado ao risco com o papel em alta na régua, +20,7%; Position Force forte, +19,7%. "Maiores IQ" ordena pelo Índice Quantor (IQ), a nota da casa para ações que sobem com constância, sem sustos (mais abaixo). O Position Force mede se as médias do preço diário, de prazos diferentes, estão em ordem de alta (a aula 6 explica).

As referências vieram no meio. Dez papéis sorteados ao acaso todo mês, com a mesma trava (média de muitos sorteios): +10,7% ao ano. CDI: +10,2%. Todas as ações líquidas em pesos iguais, sem trava: +8,9%, com queda de 49%. Ibovespa, sem trava: +8,6%, com queda de 50%.

As regras de comprar o que caiu ficaram embaixo, perdendo até do sorteio, e perdendo dinheiro, mesmo com a trava. Comprar as 10 que mais caíram no mês: −3,2% ao ano. As 10 que mais caíram em 12 meses: −3,2%. As 10 mais abaixo da média de 200 dias (a média dos preços dos últimos 200 pregões), a que "está barata": −3,4%. As 10 mais longe da máxima de 52 semanas (o maior preço do último ano): −4,3%. A pior queda dessas carteiras, do topo até o fundo, ficou entre −88% e −93%. Sem a trava, é bem pior: de −13% a −15% ao ano, e R$ 1.000 aplicados em 2006 viram cerca de R$ 40.

Vinte anos podem esconder um período de sorte. Por isso cortamos em três trechos de sete anos:

A linha tracejada é o CDI de cada trecho. Repare: em cada um dos três trechos, a força fica acima do sorteio e as regras de queda, abaixo.

A força ficou acima do sorteio nos três, e as de queda ficaram abaixo dele nos três. De 2020 a 2026 foi um trecho fraco para quase tudo: todas as líquidas renderam +0,4% ao ano, e o sorteio, −1,6%. As de maior IQ fizeram +14,5%, acima do CDI (+10,0%); uma régua de momentum mais simples, +7,1%, ficou abaixo dele. As de queda perderam cerca de 20% ao ano.